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Corporate Governance, Performance and Firm Value in Brazil Corporate governance seeks to increase the probability that suppliers of financial resources will assure themselves the return on their investment through a set of mechanisms including the Board of Directors. The subject has growing importance, because it is well spread the hypothesis that corporate governance affects firm value. The question is to find out if there is a "better" or "ideal" corporate governance structure for the firm. Several corporate governance codes were prepared with this purpose. In Brazil, we highlight the IBGC (Brazilian Institute of Corporate Governance) and the CVM (Brazilian Securities and Exchange Commission) codes. T his dissertation investigates if the corporate governance structure was important to Brazilian listed companies from 1998 to 2000 and if the companies more adjusted to the IBGC and CVM recommendations achieved higher market value or superior performance. Three governance variables were considered: the separation of chief executive officer and chairman positions (DE), board size (TOT), and board independence (INDEP). The multiple regression method with cross sectional data was applied between firm value and performance dependent variables and corporate governance independent variables. The variable chief executive officer as chairman (DE) has showed the most important results, with strong evidence that, on average, firms with different people in charge of the chief executive officer and chairman positions have higher market value than the others. The variable board size (TOT) has showed a clear non linear relation, suggesting that firms with an intermediate number of directors achieve superior performance. The variable independence of the board (INDEP) has not showed a significant relation against the variables of value and performance.

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This research examines the determinants of the capital structure of firms introducing a behavioral perspective that has received little attention in the empirical corporate finance literature. Specifically, we investigate a central hypothesis that emerges from a set of recently developed theories: firms managed by optimistic and/or overconfident people will choose more levered financing structures than others, ceteris paribus. We propose different proxies for managerial optimism/overconfidence, mainly based on the manager's status as an entrepreneur or non-entrepreneur (for example, if the manager is the founder of the firm or a hired executive). This proposition is supported by theories and solid empirical evidence showing that entrepreneurs tend to display these cognitive biases more frequently than employees. We also define alternative proxies based on the pattern of ownership of the firm's shares by its managers. The study includes, in addition, potential determinants of capital structure used in earlier research, as suggested by the traditional pecking order and trade-off approaches.We use a sample of Brazilian firms listed in the Sao Paulo Stock Exchange (Bovespa) in the years 1998 to 2003 and employ robust panel-data estimation procedures to account for endogeneity and spurious correlation issues.The empirical analysis strongly suggests that the proxies for the referred cognitive biases are important determinants of capital structure. Specifically, we report a strong positive association between these proxies and leverage ratios, in line with our behavioral hypothesis. We also found as relevant explanatory variables: profitability, size, dividend payment and tangibility, as well as some indicators that capture firms' corporate governance standards. Our results suggest that behavioral approaches based on human psychology research can offer relevant contributions to the understanding of corporate decision making.

Este estudo investiga empiricamente a influência das práticas de Governança Corporativa [GC] das empresas sobre sua estrutura de capital. A qualidade da governança é mensurada por um índice abrangente proposto em pesquisa anterior e construído para uma amostra de empresas brasileiras com ações negociadas na Bovespa. Modela-se explicitamente, ademais, a possível causalidade bidirecional entre os construtos de interesse, na medida em que, como sugere a literatura especializada, a estrutura de capital pode influenciar a adoção pela empresa de certas práticas de GC. Os sistemas de equações propostos também incluem diversos determinantes potenciais tanto da estrutura de capital quanto da qualidade da GC sugeridos por pesquisas anteriores e são estimados pelos métodos TOBIT, Mínimos Quadrados Ordinário e Mínimos Quadrados de Três Estágios. Os resultados revelam significativa influência, com sentido positivo, das práticas de governança sobre a alavancagem financeira, em particular daquelas relacionadas com a dimensão estrutura de propriedade e conselho de administração, sugerindo que a GC pode ser determinante relevante da estrutura de capital. Os resultados não são conclusivos; por outro lado, quanto à influência da alavancagem sobre o índice completo de GC e sobre dois subíndices dele derivados.

A governança corporativa visa a aumentar a probabilidade de os fornecedores de recursos garantirem para si o retorno sobre seu investimento, por meio de um conjunto de mecanismos no qual se inclui o Conselho de Administração. Este artigo investiga se a estrutura de governança foi relevante para o valor das companhias abertas no Brasil entre 1998 e 2000. Três variáveis de governança foram consideradas: separação dos cargos de diretor executivo e presidente do conselho (DE), tamanho do conselho (TOT) e grau de independência do conselho (INDEP). Utilizou-se uma regressão múltipla do tipo seção transversal. DE foi a variável com os resultados mais importantes, apresentando evidência de que, em média, as empresas que têm pessoas distintas ocupando os cargos de diretor executivo e presidente do conselho são mais valorizadas pelo mercado. Alexandre Di Miceli da Silveira

This article investigates the simultaneous participation of directors in 320 Brazilian-listed companies in 2001Brazilian-listed companies in , 2003Brazilian-listed companies in , and 2005. Our results show that interlocking directorates are a common practice in Brazil. Firm value is, on average, negatively impacted by interlocking directorships, especially in firms in which a majority of directors hold three or more board positions. We also find evidence of a nonlinear relationship between interlocking and return on assets, consistent with the hypothesis that low and moderate levels of this practice may be beneficial to a company, while a high degree of interconnectedness among directors is likely to hurt performance. RESUMEN.Este artículo investiga cómo, en 2001, 2003, y 2005, 320 directores brasileños participaron simultáneamente en múlti-ples juntas directivas entrelazadas (board interlocking) de empresas cotizadas en la bolsa. Los resultados obtenidos demuestran que es una práctica común encontrar juntas directivas entrelazadas en Brasil. En general, el valor de la empresa se ve afectado negativamente por el sistema de las juntas directivas entrelazadas, particularmente en el caso de empresas cuyos vocales ocupan, en su mayoría, tres o más cargos en otras juntas. También identificamos una relación no linear entre las juntas directivas entrelazadas y el retorno sobre el activo de las empresas, coherente con la hipótesis que sostiene que esta práctica, cuando aplicada poco o moderadamente puede ser ventajosa para la empresa, mientras que un alto 2 R. L. Santos et al. grado de entrelazamiento entre los directores es bien probable que perjudique su desempeño operacional. RESUMO. Este artigo investiga a participação simultânea em múltiplos conselhos de uma amostra de 320 conselheiros de companhias brasileiras listadas em Bolsa durante 2001, 2003, e 2005. Os resultados mostram que a interligação de conselhos (board interlocking) é uma prática comum no Brasil. O valor da firma é, em média, negativamente impactado pelo board interlocking, especialmente no caso de empresas cuja maioria dos conselheiros ocupa três ou mais cargos em outros conselhos. Identificou-se também uma relação não-linear entre o interlocking e o retorno sobre ativo das companhias, o que está em linha com a hipótese de que um nível moderado de interligações pode ser benéfico à empresa, enquanto que um elevado grau de interlocking pode prejudicar seu desempenho operacional.

INTRODUÇÃOA estrutura de propriedade e os confl itos de interesse na alta gestão das empresas sempre estiveram no centro das discussões sobre governança corporativa. O próprio trabalho de Berle e Means (1932), considerado por muitos o marco inicial em governança corporativa, teve como objetivo analisar empiricamente a composição acionária das grandes empresas norte-americanas e discutir os inevitáveis confl itos de interesse que estruturas de propriedade pulverizadas, tais como as encontradas, poderiam acarretar para o desempenho e valor das companhias. Por meio de sua obra The Modern Corporation and Private Property, Berle e Means (1932) foram os primeiros a discutir os benefícios e custos potenciais da separação entre propriedade e controle já vigente em algumas grandes corporações. Entre os custos potenciais, os autores observaram que a pulverização da propriedade fortaleceria o poder dos gestores, aumentando as chances de os mesmos agirem em seu próprio interesse, e não no interesse dos acionistas.O desenvolvimento da linha de pesquisa em governança corporativa dependia, portanto, da criação de uma teoria da fi rma que deixasse de analisar as empresas como caixas-pretas e passasse a explicar como a alocação de capital entre os acionistas e os objetivos confl itantes de participantes individuais dentro das companhias levariam a determinadas situações de equilíbrio. Durante o século XX, desenvolveram-se estudos em áreas correlatas que ampliaram a compreensão do funcionamento das empresas. Entre esses estudos, destacam-se os trabalhos sobre direitos de propriedade e teoria dos contratos de