In the professional practice, the concept of operational working capital is confused with the accounting definition of working capital, with consequent errors both in the treasury of companies, and in the valuation of companies. In this paper we discuss the important distinction between operational working capital (a characteristic of a business) and the accounting concept of working capital (a financial decision). Also, we challenge the popular view that suggests that firms should finance with long term debt the recurrent portion of their operative working capital, discussing both the implicit costs and risks of such a strategy. Finally, taking the accounting definition of working capital for the operational working capital can lead also to important mistakes in valuation of companies. One of such too frequent mistake is to subtract only the long term debt from the present value of free cash flows to obtain an estimate of the economic value of equity, with a consequent overestimation of its value.
RESUMENExis te abun dan te evi den cia em pí ri ca in di ca ti va de que las em pre sas ma ni pu la rían la ga nan cia con ta ble que in for man, con el fin de ocul tar pe que ñas va ria cio nes ne ga tivas en és ta. En es te tra ba jo ana li za mos la po si ble exis ten cia de ese com por ta mien to en la ban ca chi le na e iden ti fi ca mos el me ca nis mo me dian te el cual es tas ins ti tu ciones prac ti ca rían tal ma ni pu la ción. Encon tra mos prue bas com pa ti bles con la existen cia de ma ni pu la ción de la ga nan cia con ta ble re gis tra da, cu yo pro pó si to es evi tar mos trar una va ria ción ne ga ti va de és ta. Esta ma ni pu la ción se lle va ría a ca bo uti lizan do la dis cre cio na li dad de la que go zan los ban cos pa ra es ti mar la pro vi sión por in co bra bi li dad de prés ta mos. Du ran te el pe rio do que com pren de la mues tra, se pro du jo un cam bio im por tan te en la re gu la ción pa ra la ban ca chi le na, orien ta do a res trin gir la dis cre cio na li dad en el cálcu lo de di cha pro vi sión. Nues tro aná li sis indi ca que es te cam bio no eli mi na ría el ti po de ma ni pu la ción en es tu dio. ABSTRACTPre vious re search has sho wed that com pa nies are temp ted to ma ni pu la te their repor ted ac coun ting ear nings in or der to obli te ra te small ne ga ti ve va ria tions in the se EL TRIMESTRE ECONÓMICO, vol. LXXV (4), núm. 300, oc tu bre-di ciem bre de 2008, pp. 981-1016 981 * Pa la bras cla ve: ma ni pu la ción de re sul ta dos con ta bles, de ven ga do dis cre cio nal, in cen ti vos. Cla sifi ca ción JEL: G14. Artícu lo re ci bi do el 31 de ene ro de 2006 y acep ta do el 21 de mayo de 2007. ** Uni ver si dad Adol fo Ibá ñez, Chi le (co rreo elec tró ni co: jor ge.nino@uai.cl).
RESUMENEl sis te ma de pen sio nes chi le no es de ca pi ta li za ción in di vi dual con con tri bución de fi ni da y, en con se cuen cia, el mon to fu tu ro de la pen sión no es co no cido por el afi lia do ex ante. En este tra ba jo es tu dia mos dos fac to res de ries go que afec tan las pen sio nes por re ci bir de los afi lia dos al sis te ma de pen sio nes chi le no: de sem pleo tem po ral (y por tan to in te rrup cio nes en las co ti za cio nes) y ries go de la ren ta bi li dad del fon do. Para ello, de sa rro lla mos un mo de lo en que los sa la rios de pen den ex plí ci ta men te de la edad del afi lia do. En el mo delo el ries go de de sem pleo que afec ta al afi lia do se mo de la como un pro ce so de Mar kov con dos es ta dos: em plea do y de sem plea do; el ries go de in ver sión se mo de la su po nien do que los fon dos si guen un pro ce so brow nia no geo mé tri co.Usa mos el mo de lo pa ra es ti mar la dis tri bu ción de pro ba bi li da des de las pen sio nes de ve jez fu tu ras que el afi lia do ob ten dría des pués de 35 a 40 años de vi da la bo ral. Ello nos per mi te es ti mar el efec to pro ba ble de cam bios en la ta sa agre ga da de de sem pleo y de la ren ta bi li dad es pe ra da y ries go de los ac tivos fi nan cie ros en la dis tri bu ción de pen sio nes fu tu ras. Par tien do de un pano ra ma ba se es ti ma do ra zo na ble pa ra la eco no mía chi le na, en con tra mos que, en or den de cre cien te de im por tan cia, los pa rá me tros que más afec tan las pen sio nes fu tu ras son: la ta sa de in te rés li bre de ries go, que re per cu te en la ren ta bi li dad pro me dio de los fon dos, el pre mio por ries go de mer ca do, defi ni do co mo el ex ce den te de ren di mien to de ac cio nes res pec to al tí tu lo li bre de ries go, y el de sem pleo. Es de cir, el ries go de in ver sión es más im por tan te que el ries go de de sem pleo. Ade más, las mu je res son más vul ne ra bles a es tos ries gos que los hom bres, y los hom bres ca sa dos más que los sol te ros. EL TRIMESTRE ECONÓMICO, vol. LXXIII (3), núm. 291, ju lio-sep tiem bre de 2006, pp. 575-609 575 * Pa la bras cla ve: sis te mas de pen sio nes, in ver sión, de sem pleo. Cla si fi ca ción JEL: G23, J26, J60. Artícu lo re ci bi do el 31 de ju lio de 2003 y acep ta do el 6 de sep tiem bre de 2005. Los au to res agra de cen los va lio sos co men ta rios de un dic ta mi na dor anó ni mo de EL TRIMESTRE ECONÓMICO que con du je ron a me jo ras sig ni fi ca ti vas de este ar tícu lo. Por su pues to, los erro res son de respon sa bi li dad de los au to res. ** R. Ortiz H., Fa cul tad de Eco no mía, Uni ver si dad Die go Por ta les (co rreo elec tró ni co: ror tiz he rre ra@gmail.com). S. Zu ri ta L., Escue la de Ne go cios de Val pa raí so, Uni ver si dad Adol fo Ibáñez (co rreo elec tró ni co: sal va dor.zu ri ta@uai.cl). G. Ge no ni, Escue la de Ne go cios de Val pa raí so, Uni ver si dad Adol fo Ibá ñez (co rreo elec tró ni co gge no ni@uai.cl). ABSTRACTThe Chi lean pri va te pen sion system is of De fi ned Con tri bu tion, and hen ce...
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